ADR: 시세이도 (Shiseido, OTCMKTS: SSDOY)

1. ADR이란?

우리가 직접 외국 기업에 투자를 하려면 그 나라의 법규나 거래관행, 회계규칙과 언어, 그리고 환율 등의 문제가 있어 비용도 많이 들고 위험하기 때문에 신중하게 된다.

이런 복잡한 문제점을 피하고 투자의 편의성을 위해서 금융기관이 외국기업의 주식(원주, 原株)을 사서 보관하는 대신, 투자한 금액만큼의 소유권을 인정하는 어떤 증명서를 발행해서 그 증명서를 주식처럼 사고파는 방법이 고안되었다. 이 증명서를 ‘주식예탁증권(Depositary Receipts, 이후 DR)’이라고 하는데, 특히 미국에서 발행된 경우를 ADR(미국예탁증권, American DR, 이후 ADR)이라고 부른다.

ADR은 미국 시장에서 발행되기 때문에 미국의 회계기준에 맞게 발행/유통되고, 해외기업 주식의 대체증서(certificates)라고 하더라도 미국 내의 거래소에 등재되어 있고, 모든 매매는 미국 달러로, 그리고 모든 내용은 영어 하나로 기재하게 되어 있기 때문에 일단 우리가 미국 시장에 투자를 시작했다면 특별한 어려움 없이 다른 나라의 기업에 쉽게 투자를 쉽게 할 수 있는 장점을 가지고 있다.

네버슬립 투자레터에서는 미국 기업에 중점을 두고 있지만, ADR을 통해 해외의 좋은 기업들을 ‘미국 시장에서, 미국 기업의 주식과 같은 방식’으로 투자를 할 수 있다면 포트폴리오 분산과 위험관리(risk management)의 차원에서도 아주 좋은 전략이자 기회라고 할 수 있겠다. 그러므로 네버슬립 투자레터 6.2장에서는 매월 2개의 ADR 종목에 대한 기업 소개 및 분석 내용을 다룬다.

ADR에 대한 자세한 설명은 이전 포스팅, 미국주식 예탁증서 (American depositary Receipts, ADR)를 참고하기 바란다.

미국주식 예탁증서(American depositary Receipts, ADR)
https://investank.org/2020/05/american-depositary-receipts/

2. 시세이도 (Shiseido, OTCMKTS: SSDOY)

기업 소개

시세이도는 일본 동경에서 1872년 설립되어 148년째 운영을 하고 있는 일본 유수의 화장품 제조기업이다. 일본 화장품 제조업계의 대부 격인 시세이도는 향수, 스킨케어 제품, 샴푸와 두발관리 제품, 바디케어 제품, 헤어 스타일링 제품, 염색약을 비롯한 전문미용인을 위한 헤어제품 등 다양한 제품을 생산하여 일본과 전세계에 판매하고 있으며, 화장품 전문매장과 백화점, 일반상점과 드럭스토어 등에서 시세이도의 제품을 쉽게 찾아볼 수 있다. 또한 그 외에도 의료용 목적의 기능성 화장품과 히알루론산(hyaluronic acid) 등을 생산하고 있으며 아미노산 분석 등이 가능한 스킨 클리닉도 운영하고 있다. 그 외에도 일본 미용연구소(Japanese Beauty Institute)도 운영 중이다.

최근 동향

중국 소비자들의 소비패턴이 글로벌 소비 트렌드에 큰 영향을 주는 것은 부정할 수 없는 사실이다. 로이터는 특히 현재 글로벌 화장품 업계는 중국 화장품 업계의 성장에 크게 의존하고 있다고 보도했다. 다행히 그동안은 중국의 강력한 성장세에 힘입어 동반성장해 왔었는데, 시세이도는 지난 2019년 3분기 매출 8,466억 3천만 엔(77억 5천 만 달러)을 기록하며 전년대비 +5.1% 상승하였는데, 이중에서 중국매출이 차지하는 비율은1,585억 2천만 엔으로 시세이도 총 매출의 18.7%에 해당하였다.

일본 화장품 산업계의 보고에 따르면, 2018년에만 1억 3천만 명 이상이 중국에서 해외 여행을 떠났고, 그 중 1천 만 명이 일본으로 향했다. 2,200만 명의 중국의 여성 여행객들은 매년 평균 2회 이상의 여행기간 전체에 걸쳐 고가의 명품 뷰티상품을 면세점을 비롯한 다양한 상점에서 계속해서 구입하는 것으로 나타났으며, 5,500만 명의 중국 여성 여행객은 일년에 한 번 이상 관련상품을 구입하는 것으로 나타났다.

시세이도의 실적은 현 CEO 마사히코 우오타니가 2014년 취임한 이후부터 본격적으로 개선되기 시작했다. 징데일리(Jing Daily)와 시세이도의 CEO 마사히코 우오타니의 인터뷰에 따르면, 2018년 시세이도의 중국내 매출은 +30% 이상 증가하여 미국에 이어 두 번째 큰 시장이 되었으며 현재는 시세이도의 가장 큰 판매 시장이 되었다.

그림 1. 시세이도의 중국 공식웹사이트 (※출처: https://www.shiseido.com.cn/)

시세이도가 중국 내에서 시장 점유율을 높일 수 있었던 이유는 두 가지로 요약해 볼 수 있다. 첫째, 2018년 말 시세이도는 중국 상하이에 본사 직속인 ‘중국 비즈니스 혁신 및 투자 대표사무소[China Business Innovation and Investment Representative Office]’를 신설했다. 이를 통해 중국 현지 기업들과 더 많은 협력이 가능해졌을 뿐 아니라, 중국 내외로부터의 트렌드에 더 민감하게 반응할 수 있었다. 2018년 중국에서 시세이도의 고급 브랜드인 프레스티지(Prestige)가 출시된 후, 836억 엔(7억 5천만 달러)의 매출로 +51.9%이라는 경이로운 성장률을 보이기도 했다.

둘째, 관세인하를 빼놓을 수 없다. 시세이도의 스킨케어, 헤어관련 제품과 기능성 의료/건강용 제품의 관세율이 2018년 7월 1일을 기해 8.4%에서 2.9%로 낮아졌다는 것이다. 이러한 시세이도의 중국 중점 사업으로 인해 2018년 말 대중국 매출은 +32.3%나 증가한1,908억 엔(17억 달러), 영업 이익은 2.1매 상승한 245억 엔(2,200만 달러)를 기록하게 되었다. 중국에서만의 매출이 그룹 전체 매출의 17.4%를 기록한 것이다.

시세이도의 주가를 보면 이런 상황을 한 눈에 볼 수 있다. 시세이도의 주가는 지난 5년 동안 다섯 배 성장하였다. 특히 2017년 상반기를 지나면서 나타나는 뚜렷한 성장세를 볼 수 있다.

그림 2. 시세이도의 5년 주가변동 (※출처: https://simplywall.st)

시세이도의 부채비율은 42.9%로 약간 높은 수준인 것이 부담이 되지만, 34%에 이르는 양호한 영업현금 흐름으로 큰 문제가 될 것이라고 생각되지 않는다. 다만, 2019년 말부터 부채비율이 가파르게 상승하고 있는 점은 계속해서 모니터링이 필요하다고 판단된다.

그림 3. 시세이도의의 부채비율(※출처: https://simplywall.st)

그림 4. 시세이도의PER, PEG, PBR (※출처: https://simplywall.st)

시세이도의 주가수익비율(PER)은 38.8배, 주가순자산비율(PBR)은 5.7배에 이른다. 업계 평균 PER과 PBR이 각각 17.1배와 1.9배인 점과 비교할 때 현재 주가에 상당한 거품이 있음을 알 수 있다. 심플리 월스트리트 역시 심지어 +114.6%나 고평가되어 있다고 판단하고 있다.

그림 5. 시세이도의 적정주가(※출처: https://simplywall.st)

사실 시세이도의 높은 주가는 브랜드 밸류로 인한 고평가로 판단되며 조정을 통해 쉽게 적정주가로 회기하기는 어렵다는 생각이다. 심플리 월스트리트의 보고서에 따르면, 시세이도는 동종 산업군 보다는 높지만 여전히 시장 평균 변동성을 상당히 하회하고 있어 큰 폭의 조정 확률은 상대적으로 낮다고 할 수 있겠다.

그림 6. 시세이도 주가 변동성(volatility) (※출처: https://simplywall.st)

최근들어 중국의 경기둔화가 점점 더 가시화됨에 따라 화장품 산업계도 둔화기조가 나타나기 시작했다. 중국 국가통계국(National Bureau of Statistics)에 따르면, 2018년 화장품 소매매출은 2,619억 위안(391억 달러)로 전년대비 +9.6%를 기록했지만, 월별로는 증가세가 둔화되고 있었다. 설상가상으로 최근 우한폐렴으로 불리는 COVID-19 코로나 바이러스로 인해 중국은 물론 글로벌 경기위축까지 예상되고 있다.

필자가 이번 네버슬립 투자레터에서 주목하는 것이 이번 COVID-19 바이러스로 인한 충격이 시세이도의 고평가된 주가에 영향을 미쳐 상당폭의 단기조정을 가져올 수 있다는 가능성이다. 이미 유니클로, 시세이도 등 중국내 사업규모가 20% 정도나 되는 큰 소매기업일 수록 타격을 받을 수밖에 없었다. 실제로 시세이도의 주가는 지난 1월 마지막 주에만 -9.1%나 하락했다. 중국본토 내의 소비위축이 가시적으로 나타나고 있을 뿐만 아니라 중국에서 일본에 입국하는 관광객의 수도 2019년 대비 1/3 수준으로 떨어졌다는 점 등을 감안한다면 하락은 더 커질 수도 있다.

이번 사태로 글로벌 경제환경에서 직간접적 손실을 입지 않은 기업은 아무도 없을 것이며 시세이도도 그 중 하나일 뿐이다. COVID-19 바이러스 사태가 언제쯤 안정화가 될 지는 아직 정확히 발표된 것이 없지만, 사스(SARS) 같은 신종 바이러스 창궐 이슈 때와 마찬가지로 시간이 지나면서 발병자와 사망자 수가 안정화될 것으로 예상된다. 따라서 이번 이슈가 시세이도의 펀더멘털 변화에서 비롯된 것이 아닌 이상, 어느 정도 안정화 국면에 들어선다면 빠른 시간 내에 하락갭을 메꾸어 가지 않을까 조심스럽게 예상해 본다. 이후 완만한 속도로 시세이도의 실적도 원상회복될 것으로 예상되는 만큼 시세이도의 주가변화를 관심을 갖고 살펴보기를 권장한다.