1. ADR이란?
외국의 주식을 매수하는 것은 포트폴리오 분산 차원에서 뿐만 아니라, 해당 국가의 성장에 투자를 한다는 장점이 있다. 하지만, 직접 외국기업에 투자를 하는 것은 주식의 처리, 해당국가의 법규 및 거래관행, 언어, 그리고 환율과 회계규칙 등의 문제로 인해 비용도 많이 들고 위험하기 때문에 신중하게 된다.
이렇듯이 투자자가 외국 기업의 주식에 투자를 하는 경우에 예상되는 여러 어려운 문제점을 피하고 투자 편리성을 증대시키기 위해서, 원주(原株)는 본국에 소재한 금융기관에 보관하고 예탁기관(depositary bank)이 투자한 소유권을 인정하는 주식대체증서를 발행 유통시키는 방법이 있다. 이 원주의 대체증서를 ‘주식예탁증서(株式預託證書, depositary Receipts, 이후 DR)’라고 부른다.
DR은 발행된 시장에 따라 구분하기도 하는데, 미국에서 발행된 경우는 ADR(미국예탁증권, American DR, 이후 ADR), 유럽시장에서 발행한 경우 유럽 DR(European depositary Receipts, EDR), 그리고 미국과 유럽 등 복수시장에서 동시에 발행한 경우 GDR(글로벌예탁증권·Global DR)이라 부른다.
특히 ADR(American depositary Receipts)은 미국 시장에서 발행된 것이므로 미국의 회계기준에 맞춰 미국 증권거래 위원회(SEC)의 규제 아래 미국시장(NYSE, NASDAQ)에서 발행/유통되는 DR을 의미한다.
따라서 ADR은 해외기업 주식의 대체증서(certificates)이긴 하지만, NYSE나 NASDAQ 같은 미국 주식거래소 혹은 장외거래소(Over-the-counter)에 등재되어 있으며 모든 매매는 미국 달러로, 그리고 모든 내용은 영어로 기재하게 되어 있기 때문에 미국 투자자들이 특별한 어려움 없이 해외기업에 투자를 할 수 있게 된 것이다.
예를 들어서, 2015년 9월 18일 한국통신(KT)은 영국내 DR을 자진 상장폐지 신청을 했다. 영국런던 증권거래소에 상장이 되어 있었기 때문에 LDR(London depositary Receipts)라고 생각할 수도 있지만, 시티뱅크(Citi bank)가 한국통신의 예탁은행으로 미국 증권법에 의거해서 미국내에서 발행한 ADR이었기 때문에 런던에서 상장했더라도 미국에서 발행한 ADR이며, 현재 여전히 뉴욕증권거래소에서 KT라는 심볼로 거래중이다.
2. 기원
1900년 대 초반, 미국 투자자들은 당시 금융중심지인 영국 런던의 기업들에 관심을 갖고 있었다. 증권중개업자들은 영국 기업들의 주식을 직접 뉴욕으로 가져와서 영국기업의 주식들을 거래하기 시작했다. 그런데 20세기 초 영국 정부가 영국 주식의 해외이전을 영국 내에 소재한 등록기관(registrar)을 통해서만 할 수 있도록 규제하기 시작하자, 1916년 영국법을 어기지 않으면서도 미국 투자자들이 계속 영국주식을 거래할 수 있게 하는 방법을 생각해 내게 되었는데, 이것이 바로 현재의 주식예탁증권의 전신인 ‘대체증서(substitute certificates)’이다.
영국 주식의 주권을 뉴욕에 소재하는 은행에 보관시키고, 그 예탁은행이 주식을 보관하고 있다는 사실과 보관하고 있는 주식을 나중에 돌려준다는 사실 등을 증명하는 영수증(receipt)을 발행해서 미국 내에서 거래하기 시작했던 것이 DR의 유래가 되었다.
DR과 관련된 주권(株券)은 뉴욕의 은행에 보관하고, 이 예탁은행(depositary bank)이 발행한 증서라는 의미에서 예탁증서(depositary receipt)라고 부르게 된 것이다.
1927년 지금의 J.P.모건의 전신인 뉴욕 개런티 트러스트 컴퍼니(Morgan Guaranty Trust Co.) 은행이 발행한 런던 소재 셀프리지스(Selfridges & Co) 백화점의 DR이 최초의 ADR로 평가되고 있다. 다만 당시에는 DR을 발행한 예탁은행 소재지(셀프리지스의 경우엔 뉴욕)에 주권이 보관됐지만, 현재는 주식 발행회사가 있는 곳의 은행에 보관된다는 점을 유의하여야 한다.
3. 종류와 구분
이론상 ADR은 ‘후원형(sponsored)’과 ‘비후원형(unsponsored)’으로 나눌 수 있다.
3. 1. 비후원형(unsponsored) DR
먼저, ‘비후원형(unsponsored) DR’은 발행회사의 참여나 동의없이 그 회사 주식을 보유하려는 투자자들의 요청에 따라 예탁기관의 주도로 발행해 장외시장(OTC)에서 거래되는 형태이다. 따라서 발행 관련비용은 투자자가 부담하여야 하며 발행회사와 예탁기관 간의 예탁계약서(Deposit Agreement)가 반드시 존재할 필요는 없다. 하지만, 대개 비후원형 ADR은 SEC에 등록되어 있지 않아 대부분의 미국주식 거래소에서 매매가 어려운 단점이 있다.
비후원형 ADR은 원주(原株)가 거래되고 있는 국가에서 주식을 매수하여 미국 예탁은행(depositary bank)의 지점인 수탁은행(custodian bank)에 보관을 하고, 수탁은행은 원주를 대신할 증서를 발급하여 ADR의 수탁자(transfer agent) 겸 등록자(registrar)의 역할을 하는 구조이다. 이 때, 수탁은행에 보관된 외국 기업의 실제주식을 따로 ADS(American depositary Shares, 미국예탁주식)라고 부르지만, 실은 ADR과 같은 의미이다.
하지만, 대부분의 경우 해외기업의 요청에 따라 예탁기관이 DR을 발행하는 형태를 가지게 되는데 이를 ‘후원형(sponsored) DR’이라고 부른다. 예탁은행은 주식분할, 배당금 등의 제반 업무를 담당하게 되지만, 후원형 ADR의 재정보고서 등은 해당기업으로부터 직접 받게 된다.
미국 내 가장 큰 예탁은행으로 는 뱅크오브 뉴욕(Bank of New York), J.P. 모건(J.P. Morgan) 그리고 시티뱅크(Citibank)를 들수 있다.
3.2. 후원형(Sponsored) ADR
후원형 ADR은 발행후 SEC 공시(Disclosure) 의무, 상장 또는 자금조달 여부에 따라 후원형 1단계(Sponsored Level I) ADR, 후원형 2단계(Sponsored Level II) ADR, 후원형 3단계(Sponsored Level III) ADR, 그리고 Rule 144A ADR로 구분된다.
3.2.1. 후원형 1단계(Sponsored Level I) ADR
후원형 1단계(Sponsored Level I) ADR은 발행회사가 예탁기관과 예탁계약을 맺은 후 투자자의 주문발생시 예탁기관의 요청에 의해 증권거래소에서 해당주식을 매입, 보관기관에 예탁하고 예탁기관은 외국투자자를 대상으로 DR을 발행/판매하는 구조이다. 후원형 1단계(Sponsored Level I) ADR은 미국증권거래소에 상장되지도 않을 뿐더러 공모절차도 밟지 않기 때문에 미국 증권거래법(Exchange Act)상 포괄등록(Full Registration)이 면제(Information Exemption)되고, (약식)등록신고서만으로도 SEC에 등록되도록 허용하고 있다.
다시 말해서, 후원형 1단계(Sponsored Level I) ADR은 발행회사가 예탁기관과 예탁계약을 맺고 투자자의 요청에 의해 발행되는 경우로서 상장 및 공모절차를 거치지 않는다는 특징이 있다.
3.2.2. 후원형 2단계(Sponsored Level II) ADR
후원형 2단계(Sponsored Level II) ADR은 미국의 ‘증권거래소에 상장’되는 경우로 후원형 1단계와 같이 투자자의 신청에 의한 원주의 보관기관 보관 및 예탁기관의 DR발행 방식으로 이루어지는 부분은 같다. 그러나 후원형 2단계 ADR은 증권거래소에서 유통되기 때문에 투자자 보호를 위하여 공시의무를 부담하게 되므로 (약식)등록신고서 외에도 연차보고서를 비롯한 일종의 공시보고서를 제출하여야 한다.
다시 말해서, 후원형 2단계(Sponsored Level II) ADR은 발행회사가 예탁기관과 예탁계약을 맺고 투자자의 요청에 의해 발행되는 것 이외에도, 발행회사가 이미 발행된 주식을 기초로 DR을 발행하기 때문에 미국의 증권거래소에 상장은 하되 공모발행은 하지 않는다는 특징이 있다.
3.2.3. 후원형 3단계(Sponsored Level III) ADR
후원형 3단계(Sponsored Level III) ADR은 미국증권거래소에 상장 뿐 아니라 자금 조달이 가능한 DR의 구조이다. 이 구조는 미국시장에서 공모를 통해 자금을 조달하므로 증권법상의 등록의무 및 보고의무까지 모두 갖게 된다. 따라서 증권거래법상 포괄등록(Full Registration)이 필요하며 미국 증권법에서 요구하는 다양한 서류의 제출의무를 진다.
다시 말해서, 후원형 3단계(Sponsored Level III) ADR은 발행회사가 예탁기관과 예탁계약을 맺고 투자자의 요청에 의해 발행되며, 발행회사가 신주(新株)를 발행해 이를 기초로 신규 자금을 조달받으면서 상장하는 미국의 증권거래소에 상장도 하며 공모발행도 가능하다는 특징을 가진다.
3.3. Rule 144A depositary Receipts
마지막으로 Rule 144A depositary Receipts은 오직 특정 기관투자자에게만 판매되는 특별한 ADR 형태로 일반 ADR과는 적용 규칙과 대상이 다르다. 따라서 일반 거래소나 장외거래로는 매매가 불가능하니 일반투자자는 관심을 갖지 않아도 무방하다.
4. ADR의 가격구조
유통시장(secondary market, 2차시장)에서 ADR의 가격은 수요에 따라 결정이 되지만, 원주의 가격에서 크게 벗어나지는 않는다. 만약 ADR이 더 높은 가격에서 거래된다면, 더 많은 수의 원주가 수탁은행에 예치되고, 더 많은 ADR이 만들어 질 것이다.
단, 만약에 원주보다 너무 낮은 가격으로 거래되는 ADR는 상장폐지(delisted)가 되는 경우도 있지만, ADR이 상장폐지가 된다고 해도 ADR 보유자에게는 큰 손해는 없다.
ADR이 뉴욕증권거래소(NYSE)나 나스닥(NASDAQ) 상장기업이었다면 대개 장외거래(OTC)로 등급을 내리는데, 이 경우 ADR 보유자에게 현금과 OTC ADR로의 변환으로의 선택권을 제공한다.
또한 주식발행 회사가 ADR 자체를 말소(termination)하는 경우라 하더라도 ADR 보유자가 원주에 대한 소유권을 포기하는 대가로 현금보상을 해주기 때문이다.
아주 드문 경우로 일반주로 바꿔주는 옵션을 제공하기는 하지만 세금이나 수송, 법규, 거래관행 등의 요인으로 실시하는 회사는 거의 없다.
최근의 자진 상장폐지의 예로는 지난 2018년 4월 13일 일본 일본전신전화주식회사(NTT)의 자회사인 NTT도코모(DoCoMo)가 뉴욕증권거래소(NYSE)에서 자진 상장폐지한 것을 들 수 있다.
5. ADR의 장단점
5.1. 배당금과 환율
대개 주식 발행회사는 주주명부에 예탁은행을 명의인으로 내세워 단일주주로 기재하고, 예탁은행은 예탁증서 보유자에게 관련 통지 및 배당금 지불 등의 의무를 진다. 배당금이 지급될 경우는 수탁은행이 일괄적으로 배당금을 받아 해당국에 세금을 납부한 후, 미화로 환전하여 예탁은행으로 보내어 투자자들에게 돌아가게 된다. 이렇게 지급된 배당금은 미국 달러로 지급이 되므로 미국 투자자들은 환전의 복잡한 어려움 없이 배당금을 수령하는 장점이 있다.
짚고 넘어가야 할 점은, 비록 ADR이 미화로 거래되긴 하지만, 여전히 환율 리스크가 존재한다는 점이다. 만약 달러가 강세가 되면, 미화로 지급받을 배당금이 줄어들게 되고, ADR 주가의 하락이 연속된다.
5.2. ADR 전달 수수료(Pass-through Fees)
수탁은행에서는 ADR의 사업 설명서(prospectus)에 명시된 보관수수료를 부과한다.
ADR 수수료는 보통 평균 한 주당 $0.01~$0.03이다. 과거에는 ADR 수탁인이 보관수수료(custody fees)를 배당금에서만 차감했었는데, 많은 ADR이 배당금을 지급하지 않음에 따라 현재는 보관료를 따로 징수하기 시작했다.
SEC에서는 예금신탁 회사(depositary Trust Company, 이후 DTC)가 배당금을 지급하지 않는 ADR에 보관수수료를 청구할 수 있도록 승인하였다. DTC는 고객의 ADR을 보유하고 있는 증권사에 수수료를 부과할 수 있게 되었고 이 수수료를 ‘ADR 전달 수수료(Pass-through Fees)’라 부른다.
DTC가 ADR을 보관 중인 증권사에 청구한 ADR 전달 수수료(Pass-through Fees)는 고객에게 전가되므로 월정산서(monthly statements)에서 확인할 수 있다.
ADR 전달 수수료(Pass-through Fees)는 지급되는 배당금에서 사전공제되며, 배당금 지급이 없는 ADR의 경우 계좌의 잔액에서 차감된다. 두 방법 모두 월정산서에서는 ‘ADR 전달 수수료(ADR Pass Thru Fee)’로 기재된다. 때로는 ‘예탁서비스 수수료(depositary Services Fees)’라고도 불린다.
5.3. ADR 비율
대개 한 ADR 1주는 해당 발행기업 주식 1주와 같다.
그렇지만 원주의 가격이 비싼 경우, ADR이 상장될 거래소의 다른 주식들과 비슷한 수준의 초기 주가를 가지도록 하는 경우가 있어 원주와 ADR 간 1:1의 비율이 아니라 원주와의 분율로 대체되는 경우가 있다.
그래서 반드시 확인해야 할 사항이 ‘ADR 비율(ratio)’이다. ADR 비율(ratio)이란 ‘ADS 한 주’가 ‘원주 몇 주’에 해당하는가를 나타내는 것으로, 예를 들어 “1 : 3″이라는 것은 한 주의 ADS가 원주 3주에 해당한다는 것을 나타낸다.
5.4. 주주권리 축소
ADR로 보유 중인 주식은 유상증자 때 부여되는 신주 인수권이나 주식매수 청구권의 행사에 대한 제약이 있을 수 있고, 주주 제안권이나 회계장부 열람권과 같은 주주로서의 권리를 직접 행사할 수 없는 등의 제약이 존재한다.
5.5. 지정학적 리스크
ADR 자체가 해외 기업의 주식에서 파생된 것이기 때문에 해당 국가의 법이나 불리한 변화 등 정치적 리스크에 항상 노출되어 있다. 따라서 일반적으로 보다 정치-경제적으로 안정적인 국가의 ADR이 그렇지 못한 나라의 것보다 변동폭이 적다는 특징이 있다.
