1. ADR이란?
우리가 직접 외국 기업에 투자를 하려면 그 나라의 법규나 거래관행, 회계규칙과 언어, 그리고 환율 등의 문제가 있어 비용도 많이 들고 위험하기 때문에 신중하게 된다.
이런 복잡한 문제점을 피하고 투자의 편의성을 위해서 금융기관이 외국기업의 주식(원주, 原株)을 사서 보관하는 대신, 투자한 금액만큼의 소유권을 인정하는 어떤 증명서를 발행해서 그 증명서를 주식처럼 사고파는 방법이 고안되었다. 이 증명서를 ‘주식예탁증권 (Depositary Receipts, 이후 DR)’이라고 하는데, 특히 미국에서 발행된 경우를 ADR (미국예탁증권, American DR, 이후 ADR)이라고 부른다.
ADR은 미국 시장에서 발행되기 때문에 미국의 회계기준에 맞게 발행/유통되고, 해외기업 주식의 대체증서 (certificates)라고 하더라도 미국 내의 거래소에 등재되어 있고, 모든 매매는 미국 달러로, 그리고 모든 내용은 영어 하나로 기재하게 되어 있기 때문에 일단 우리가 미국 시장에 투자를 시작했다면 특별한 어려움 없이 다른 나라의 기업에 쉽게 투자를 쉽게 할 수 있는 장점을 가지고 있다.
ADR을 통해 해외의 좋은 기업들을 ‘미국 시장에서, 미국 기업의 주식과 같은 방식’으로 투자를 할 수 있다면 포트폴리오 분산과 위험관리 (risk management)의 차원에서도 아주 좋은 전략이자 기회라고 판단되어 종목에 대한 기업 소개 및 분석 내용을 다룬다.
ADR의 기초에 대한 설명은 기존에 올렸던 포스팅을 다시 읽어보기 바란다.
2. 기업 소개
흔히 한국에서 ‘루이비통’으로 알려진 이 명품 의류/잡화 기업의 정식 명칭은 ‘루이 비통 모에 에네시 (LVMH Moët Hennessy)’로, 전세계에 걸쳐5,664개의 매장을 운영 중인 명품계의 대표 기업이다.
루이비통은 1923년 프랑스 파리에서 창립되어 샴페인, 와인, 주정 (spirit), 패션의류, 가죽 제품은 물론 향수, 화장품, 시계, 보석류 등 다양한 분야의 명품을 자사의 브랜드로 보유하고 있다.
루이비통이 보유하고 있는 브랜드의 종류는 다음과 같다.
잘 알려진 샴페인, 와인과 주정 브랜드로는 돔 페리뇽 (Dom Pérignon), 클라우디 베이 (Cloudy Bay), 글렌모린지 (Glenmorangie), 헤네시 (Hennessy), 샤토 슈발 블랑 (Château Cheval Blanc), 벨비디어 (Belvedere), 보데가 누만시아 (Bodega Numanthia), 모에 & 샹동 (Moët & Chandon) 등 외에도 다수의 브랜드가 있으며, 패션과 의류잡화 브랜드로는 대표 브랜드인 루이비통 (Louis Vuitton)을 비롯해서 셀린 (Celine), 크리스챤 디올 (Christian Dior), 펜디 (Fendi), 지방시 (Givenchy), 켄조 (Kenzo), 마크 제이콥 (Marc Jacobs), 모이나 (Moynat), 베를루티 (Berluti), 에밀리오 푸치 (Emilio Pucci) 외 다수, 향수와 화장품 브랜드로는 아쿠아디 지 파르마 (Acqua di Parma), 리하나 (Fenty Beauty by Rihanna), 겔랑 (Guerlain), 켄조 (Kenzo Parfums), 마크 제이콥 (Marc Jacobs Beauty), 크리스챤 디올 (Parfums Christian Dior) 외 다수, 명품 시계/보석류 브랜드로 불가리 (Bvlgari), 태그호이어 (TAG Heuer), 티파니 (Tiffany & Co.), 제니쓰 (Zenith), 허블로트 (Hublot) 등 다양한 명품 브랜드를 보유하고 있다. 그 외에도 요트 주문제작 브랜드인 피드쉽 (Feadship), 일간지 레제코 (Les Échos), 르 파리지앵 (Le Parisien), 소매판매 브랜드인 세포라 (Sephora)와 스타보드 (Starboard) 크루즈, 고급 호텔 슈발 블랑 (Cheval Blanc), 고급 여행사 서비스 제공사인 벨몽 (Belmond), 테마공원인 자르댕 다클리마타시온 (Jardin d’Acclimatation) 등의 기업을 보유/운영하고 있다.
최근 동향
LVMH에 관련된 최근 동향 중에서 눈에 띄는 것은 두 가지가 있다.
중급 명품브랜드 코치 (Coach)와 마이클 코스 (Michael Kors)의 합병에 관한 소식, 현재 LVMH의 수장인 베르나드 아르노 (Bernard Arnault)의 아들인 프레데릭 아르노 (Frédéric Arnault)에 관한 소식인데, 하나씩 간단히 알아보기로 하자.
중급 명품 브랜드 코치 (Coach)와 마이클 코스 (Michael Kors)의 합병
지난 2023년 8월 10일, 명품 브랜드 코치 (Coach)를 보유 중인 타페스트리 (Tapestry, NYSE: TPR)가 또다른 명품 브랜드 마이클 코스 (Michael Kors), 베르사체 (Versace)와 지미츄 (Jimmy Choo)의 모기업인 카프리 홀딩스 (Capri Holdings, NYSE: CPRI)를 85억 달러에 인수한다고 발표했다. 이는 지난 2021년 초 LVMH의 티파니 (Tiffani & Co.) 인수 이후 가장 큰 인수합병건이다.
자칫 해당 인수합병이 기존 명품 브랜드의 시장점유율에 영향을 미쳐 성장둔화가 발생하지 않을까하는 우려도 있지만, 어디까지나 코치나 마이클 코스의 브랜드는 LVMH나 여타 하이엔드 (high-end) 명품 브랜드에 비해 브랜드 가치나 선호도에서 차이가 나는 중급 명품 브랜드 (less-expensive luxury brand)라는 것이 포인트이다.
따라서 양사의 합병이 하이엔드 브랜드의 시장점유율을 잠식것이라는 기우보다는 중급 브랜드 시장과 하이엔드 브랜드 시장과의 영향을 비교하는 것이 타당하다.
일단, 성장률만을 비교해 본다면, 중급 명품 브랜드 시장의 성장률은 하이엔드 명품 브랜드의 성장보다 확실히 더디게 증가하고 있다. 이는 글로벌 마켓 점유율 비교에서 뚜렷하게 나타나는데, 가방과 같은 고급 가죽제품의 경우, 2017년 대비 2022년의 브랜드별 시장 점유율은 다음과 같다.
타페스트리는 2017년의 9.6%에서 2022년7.6%로 감소, 카프리 홀딩스는 8.6%에서 7.2%로 감소, 그 밖에 토니 버치 (Tory Burch)와 랄프 로렌 등의 중급 명품 브랜드 모두 시장점유율은 하락했다. 반면, LVMH를 비롯한 케링 (Kering), 에르메스 (Hermes), 샤넬 (Chanel) 같은 하이엔드 브랜드의 점유율은 모두 증가했다.
이러한 현상은 가죽 제품에만 국한된 현상은 아니었다. 스위스 시계산업 협회 (Federation of the Swiss Watch Industry)에 따르면, 3,000 스위스 프랑 (약 3,400달러) 이상 가격대의 스위스 시계 수출량은 2019년부터 2022년 사이에 +27% 증가한 것으로 나타난 반면, 200~500 스위스 프랑 (228~569달러) 가격대의 시계 판매량은 -45% 감소했다고 발표했다.
이 증감의 원인으로는 비슷한 가격대의 스마트 워치와의 경쟁이 심화된다는 점과 하이엔드 명품 브랜드를 장악하고 있는 대기업의 자본력을 이용한 마케팅, 그리고 신흥 소비주체로 떠오른 Z-세대의 소규모, 중간 가격대의 고품질-개인특화된 틈새 브랜드 (niche brand)를 선호하는 특징으로 인해 경쟁이 심화되는 점 등이 지적되고 있다.
여기에 또 한가지 관심을 가져야 할 점은, 글로벌 소비자들이 희소성이 높은 더 좋은 품질의 상품을 구매하려는 경향성이 커지고 있다는 것이다. 펜데믹 기간 동안 불확실성이 큰 주식이나 기타 유가증권 투자 보다, 상대적으로 안전한 가치저장 수단으로 명품을 택하는 경향이 증가했다.
온라인 중고명품 판매 플랫폼 기업인 리얼리얼 (RealReal, NASDAQ: REAL)에 따르면, 2019년과 2022년 사이에 해당 플랫폼 총 거래액이 84% 증가했으며, 이 점이 소비자의 하이엔드 브랜드로의 선호도 치우침을 단적으로 보여주고 있다.
그밖에도 중급 명품을 선호하는 소비자의 경우는 가성비를 선호한다는 기본적인 차이를 보이고 있다.
문제는 제품의 희소성과 가격의 적당한 접점을 찾기가 어렵다는 것이다.
제품의 희소성은 제작수량과 밀접한 관계가 있는데, 코치와 마이클 코어 모두 그동안 제품 수량을 과도하게 늘리면서 결국 제품할인은 물론 로스 스토어 (Ross Stores)나 TJ 맥스 (TJ Maxx), 벌링턴 (Burlington) 같은 전문 할인매장에 노출되기까지 했던 전적이 있다.
이에대해, 중급 명품 브랜드도 하이엔드 브랜드처럼 생산수량을 줄여 고급화 전략을 취하면 되지 않는가 쉽게 생각할 수도 있지만, 이 회사들의 매출과 주가 등의 펀더멘털은 시장에 의해 평가 받기 때문에 여전히 과도한 제품수량 증가를 피하기는 사실상 불가능하다.
다시 풀어서 설명하자면, 하이엔드 명품 브랜드의 경우, 대부분이 가족경영 체제에 가깝기 때문에 단기 매출보다는 브랜드 우선적인 장기적인 정책을 택할 수 있다는 가장 큰 차이점이 발생한다는 것이다.
뒤에 나오는 LVMH의 11대 주주 목록과 지분을 확인해 보면 바로 이해할 수 있을 것이다.
현재 경기상황도 중급 명품 브랜드에게는 불리하게 작용하고 있다. 타페스트리의 주 고객층은 평균 가구소득이 10만 달러 내외로 전국 평균보다는 높지만, 상위 1%에는 미치지 못하는 계층이다. 그런데 이 소득계층이 바로 펜데믹 기간이었던 지난 4년간 가장 임금 상승률이 낮았던 계층이라는 것이다.
뱅크 오브 아메리카 (Bank of America)에 따르면, 2023년 7월 기준으로 소득이 12만 5,000달러 이상인 가구의 임금은 전년 대비 0.4% 인상된 반면, 5만 달러 미만인 가구의 임금은 2.8%나 인상된 것으로 나타났다. 이와 함께 연소득이 15만 달러 이상인 가구의 가용현금 비율은 2019년과 비교했을 때 가장 낮은 증가율을 보였다.
아직은 생필품 구매력이 위협받는 상황까지는 아니지만, 미국인들의 평균 평균 저축액이 줄어듬과 동시에 신용카드 연체율이 높아지고 있는 만큼, 조만간 소비자들이 명품 구매에 압박감을 느끼고 더 신중해 질 가능성이 높다는 것을 의미한다.
프레데릭 아르노 (Frédéric Arnault)
명품 시계 시장조사 기업인 그랜드 뷰 리서치 (Grand View Research)의 보고서에 따르면, 명품 시계 시장전체의 가치는 2022년 기준으로 422억 1천만 달러로, 앞으로 연 5%의 성장률을 기록하며 2030년에는 622억 5천만 달러에 이를 것으로 예상하고 있다. 또한 이 보고서에서는, 지역내 선진국과 신흥국들의 생활 수준이 높아지면서 명품 시계에 대한 수요가 증가하고 있어 2030년에는 아시아 태평양 지역이 가장 큰 명품 시계 시장이 되고, 유럽과 북미지역은 각각 두 번째와 세 번째로 큰 명품 시계 시장으로 조정이 될 것으로 예상하고 있다.
이 와중에 지난 2023년 7월 3일, 스위스 독일어 일간지 NZZ가 LVMH의 명품 시계부문 책임자 교체에 대한 루머를 보도한 것이 눈길을 끈다. LVMH의 또다른 명품 시계 브랜드인 제니스 (Zenith)에 줄리앙 토르나레 (Julien Tornare)가 2017년 최고경영자 (CEO)로 취임하면서 제니스를 성공적으로 이끌며 강한 성장을 일궈냈다. 모건 스탠리 스위스 시계 보고서 (Morgan Stanley Report: The Swiss Watch Industry In 2023)에 따르면, 태그호이어는 매출 기준 13번째로 큰 스위스 브랜드이며, 제니스는 비록 20위권 안에 들지 못했지만 이제는 구매대기를 해야할 만큼 명품 브랜드로 성장했다. 그 보상으로 올해 말 LVMH의 자매 브랜드인 태그 호이어 (TAG Heuer)로 영전할 것이라는 루머가 그것이었다.
그와 함께 현재 태그 호이어의 CEO인 프레데릭 아르노의 거취가 어떻게 될 것이냐에 대한 관심이 커졌다는 것이다.
프레데릭 아르노는 LVMH의 수장인 베르나드 아르노의 네 번째 아들이자, 명품 시계 브랜드 태그 호이어의CEO이다. 프레데릭은 지난 2020년에 25세라는 어린 나이에 태그 호이어 브랜드 CEO에 취임한 이래, 지난 3년 동안 태그호이어의 판매 지점과 모델 수를 줄이고 시계의 가격대와 명성을 높이는 데 주력했다. 그의 리더십은 성공적이었고, 이 성공적인 운영으로 LVMH에서 가장 강력한 후계자 후보로 이름을 올리게 되었다. 하지만, 어디까지나 후보일뿐.
그런데, 만약 토르나레가 태그 호이어에 합류하게 되면, 아직 30세가 되지 않은 프레데릭은 LVMH 주얼리 강자 불가리 (Bvlgari)로 갈 것이라는 루머가 있다. 표면적으로는 불가리 브랜드의 탄탄한 시계 사업을 지속성장시킨다는 명목이겠지만, 현실화가 된다면 프레데릭의 후계자 승계는 거의 확실하다고 보는 것이 맞을 듯 하다. 다만, LVMH 측에서는 별도의 확인이 없다는 점이 함정.
이 프레데릭의 앞길에 가장 큰 복병은 아이러니하게도 중국 경기상황이다. 중국의 경기상황이 중급 명품시장에 가장 큰 악재이기도 하지만, 하이엔드 명품시장에도 악재임에는 틀림없다. 중국 경기에 대한 최근 데이터는LVMH와 같은 해외 명품 기업들을 점점 더 위기감에 노출시키고 있다.
8월 중국 Caixin/S&P 글로벌 서비스 구매관리자 지수에 따르면, 중국내 서비스 부문은 8개월 만에 가장 느린 속도로 증가했고, PMI는 51.8로 7월의 54.1보다 하락했으며 예상치인 53.5에도 미치지 못했다.
오랫동안 중국내 최고 소득층은 중국내 하이엔드 명품의 주소비계층이었다. 부유한 고객층들은 단기적인 경기동향으로부터의 영향에는 둔감한 것은 사실이지만, 중국의 경기 둔화가 장기화되며 반전될 기미가 거의 없다는 점이 이들 하이엔드 기업에 대한 리스크를 함께 증가시키고 있는 것으로 판단된다. 아직까지 중국 내 소비자들의 명품 브랜드에 대한 수요는 상당히 견고하다고 판단되지만, 중국 정부가 내수진작을 위한 기준금리 인하방침 등의 정책과 함께, 혹시모를 사치품에 대한 규제정책이 발표되지는 않을지 중국의 상황을 주시할 수 밖에 없다.
만약 프레데릭이 불가리로 영전 후, 다시 한번 성공적인 성장 (특히 중국시장내에서의 성장)을 일궈낼 수 있다면 LVMH라는 거대한 제국의 후계자로서의 입지를 탄탄히 다지게 될 것이다.
펀더멘털 분석
지난 2023년 7월 14일, 최고점 $200.76을 기록한 이후, 지난 9월 5일 발표된, 15억 유로 규모의 2033년 만기 장기 회사채와 10억 유로 규모의 2029년 만기 장기 회사채 계획 이후, 현재까지 LVMH의 주가는 약 -20% 가량 하락했다.
이는 동종 산업군 보다 낮은 주가 변동성을 가진 LVMH로는 상당히 하락한 것으로 판단할 수 있다.
물론 최근 3개월 동안의 수익률 또한 동종산업계에 비해 월등히 낮은 것을 확인할 수 있다. 지난 1년의 수익률로만 보았을 때 미국 명품 산업계의 평균 수익률인 -5.0%를 월등히 상회하는 18.3% 수익률을 기록했고, 지난 5년간 시장 수익률을 크게 상회하던 LVMH였기 때문에 충격이 좀더 크게 느껴질 수도 있다.
하지만, 부채비율을 살펴보면, LVMH의 부채비율은 지난 5년간 39.3%에서 38.5%로 소폭 감소한 것을 볼 수 있다. 특히 2019년 12월 33.2%였던 부채비율이 2020년 1분기에 62.7%로 큰 폭으로 증가했는데, 그 이후에도 자산은 큰 폭으로 증가한 반면 부채는 조금씩 감소하고 있다.
뿐만 아니라, 유동자산의 경우 420억 유로로 유동부채 342억 9천만 유로를 충분히 소화할 수 있으며, 장기자산의 경우는 장기부채를 오히려 2배 가량 초과하고 있어, 총 25억 유로 규모의 회사채가 LVMH의 펀더멘털에 미치는 영향은 거의 없을 것으로 판단된다.
다만, 회사채를 통한 자금은 아마도 시계와 보석 (Watches and Jewelry) 부문 확장에 상당부분이 사용되지 않을까 추측해 본다.
매출과 실적에 있어서도 LVMH의 실적성장률은 연 +7.6%로 예상되고 있어 전체 주식시장 예상 성장률 +7.8%와 비슷하다. 다만 동종사업군의 +15.4%의 절반 수준이라는 점은 유의하기 바란다.
뿐만 아니라, LVMH의 EPS매출 성장률 또한 연 +7.4%로 예상되기 때문에 꾸준한 성장이 예상되고 있다.
필자가 참고로 하는 심플리 월스트리트의 분석에 따르면, LVMH의 현재 주가가 최고점 대비 약 -20% 가량 하락했음에도 불구하고 적정주가 수준에서 약 +12.7% 고평가되었다고 판단하고 있다. 이는 단적으로 하이엔드 명품 브랜드에 대한 프리미엄 정도로 이해하는 것이 당연하다고 판단하고 있다. 주식공작단이 자체적으로 사용하는 적정주가 계산에서도 아직 약 +16% 가량의 성장 여력이 있다고 판단하고 있다.
이같은 논리는 다시LVMH의 주가수익비율 (Price Earning Ratio, PER)에서 확인할 수 있는데, LVMH의 PER은 22.8배로 업계 평균인 13.8배를 상회하고 있다. 하지만 적정 PER이 25.4배라는 점은 다시말해, LVMH의 미래 성장성에 거는 기대가 크다는 점과 함께 현재주가가 적정주가의 범위내에 있다고 해석할 수 있다.
참고로 노스페이스 (North Face), 팀버랜드 (Timberland) 브랜드를 보유한 VFC, 룰루레몬 (Lululemon)의 PER이 각각 64.7배와 50.5배인 것을 감안하면 LVMH의 23.6배라는 PER이 상대적으로 얼마나 매력적인지 확인할 수 있을 것이다.
LVMH의 투하자본 수익률 (Return on Capital Employed, ROCE)은 3년 전 대비해서 아주 두 배 이상 상승하였다. 현재 자기자본 이익률 (Return On Equity, ROE)과 총자산 순이익률 (Return On Asset, ROA)은 모두 동종 산업군 평균을 상회하는 것으로 나타나는 점은 상당히 긍정적이라고 판단된다.
LVMH의 대주주 리스트를 보면, 약 47.45%에 해당하는 지분이 ‘피난시에르 아가츠 소시에떼 아노님 (Financière Agache Société Anonyme)’이 보유하고 있는 것을 볼 수 있다. 다음으로 2대 주주인 캐피탈 리서치 (Capital Research and Management Company)의 지분이 2.91%인 것을 보면 큰 차이를 확인할 수 있다. 최대주주인 피난시에르 아가츠 소시에떼 아노님 (Financière Agache Société Anonyme)이 바로 아르노 일가 (Arnault family)가 97.5%의 지분을 보유한 지주회사로, 아르노 일가는 이 주주회사를 통해 LVMH를 소유하고 있다.
이 구조가 바로 앞에서 중급 명품 브랜드와의 차이를 만들어 내는 힘, 즉 브랜드 우선적인 장기적인 정책을 택할 수 있는 이유이다. 아래의 주주 분포도를 보면 분홍색 부분의 거의 전부가 아르노 일가의 지분이라는 것이다.
맺는말
주식공작단이 2018년 7월 17일 작성했던 ‘글로벌 명품시장 분석’에서 자세히 설명한 것처럼, 명품시장에서 중국이 차지하는 중요성과 중국의 젊은 세대의 소비패턴이 명품시장에 미치는 영향은 여전히 유효하다.
그런데, 중국의 경기가 미국의 대중국 디리스킹 (de-Risking)으로 인해 상당한 충격을 받고 있으며 중국의 구조적인 문제점으로 글로벌 경제위기의 화약고라고 판단되고 있다. 특히 최근 중국의 대형 부동산 개발업체 비구이위안(碧桂園, Country Garden)의 채무불이행 위기가 자칫 중국내 도미노 파산을 야기할 수 있어, 결국 글로벌 문제로의 확산을 우려하는 시선이 있다.
필자는 중국정부는 다른 개방형 시장경제를 가진 국가들과 다르기 때문에 전격적인 중국정부의 개입으로 시장을 안심시킬 수 있을 것이라 판단된다. 다만, 구조적인 문제를 해결할 수 있느냐하는 것과 중국 내수시장이 문제인데, 구조적인 문제를 제외한다면 사실 중국의 내수 시장은 아직 탄탄하다고 알려져 있다. 그렇다고는 해도 중국의 일반 대중이 체감 경기를 극복하고 과연 얼마나 명품 시장에 대한 수요를 다시 끌어올릴 수 있는가가 포인트라고 할 수 있겠다.
LVMH의 정책이 중국 정부의 심기를 건드리지 않으면서 얼마나 중국 인민들에게 어필할 수 있을까는 다소 우려스러운 상황이다. 그렇긴 해도, 어찌되었건 LVMH는 계속해서 성장할 것이다.
기본 정보
- 섹터 (Sector): 소비순환재 (Consumer Cyclical)
- 산업군 (Industry): 사치품 (Luxury Goods)
- 상장시장: OTC
- 스폰서십 (sponsorship): Unsponsored ADR
- ADR 비율 (ratio): 1 : 0.2
재무제표 (2023년 9월 8일 기준)
- 주가: $ 158.68
- 52주 가격대: $114.26-$200.76
- 시가 총액: $399.739 B
- 배당성향 (Payout Ratio): 39%
- 시가배당률 (Annual Yield): 1.67%
- 배당금 (Dividend rate): $2.60
- 배당월: 4월, 12월
- 주당순자산가치 (Book Value per share): $23.30
